2021年年初以来，COMEX白银期货价格继续保持温和上涨势头。截至2021年2月18日，COMEX白银期货价格报27.250美元/盎司，自开年以来累计上涨3.15%。对于后续白银价格的走势以及投资策略，我们认为，随着新冠疫苗加速落地，全球经济修复进入快车道，白银下游需求有望全面修复，短期内白银向上的驱动力主要来自需求端的恢复。但我们也需要指出，白银长期的工业需求呈趋势性萎缩，目前的需求复苏可能较为“短暂”，且较为温和。

　　工业属性支撑白银价格走强

　　整体看，2021年年初以来，COMEX白银期货价格继续保持温和上涨势头。截至2021年2月18日，COMEX白银期货价格报27.250美元/盎司，自开年以来累计上涨3.15%。

　　图为内外盘白银期货价格走势

　　从内外盘银价表现来看，年初以来，外盘白银期货价格稍强于内盘。由于人民币兑美元汇率持续走强，人民币升值对内盘白银期货价格形成压制，内盘白银期货价格走势弱于外盘。截至2021年2月18日，内盘白银期货主力合约报5599元/千克，自开年以来累计下跌1.43%，内外盘白银期货价格比下跌2.43%。

　　图为白银期货价格外强内弱

　　从贵金属品种来看，白银价格表现持续强于黄金价格。2020年3月美元流动枯竭导致贵金属价格暴跌，金银比暴涨创历史新高125。随后，金银价格双双反弹上攻，白银价格弹性大于黄金，金银比持续走弱。进入2020年8月之后，受美债收益率见底回升影响，贵金属价格有所下跌。但由于白银工业属性较强，经济复苏期银价较金价更为抗跌，金银比继续走弱。截至2021年2月18日，COMEX金银比录得65.67，2021年以来累计下跌8.49%。

　　图为金银比持续走弱

　　在近代工业革命之前的漫长历史时期，类似黄金，白银也主要是用作货币以及珠宝首饰制作，鲜有应用于其他行业。但随着人类社会工业革命的进行，尤其是人类社会进入电气时代之后，由于良好的导电、导热特性，白银的工业应用场景迅速扩展，其工业需求量也快速增长。1980—2000年是白银工业需求快速增长的时期，需求量从300多吨上升到900多吨，年复合增长率接近6%。目前，白银的工业需求(包括珠宝首饰加工业)占全球白银供应量比重超过80%，而相对应的铸币投资需求较低，占比不超过15%。

　　2020年，新冠肺炎疫情肆虐全球，对全球经济造成了极为严重的冲击。经历了一年多的抗争后，防疫工作取得了较大进展。后疫情时代，全球经济逐步进入了复苏的快车道，大宗商品需求增速随之加快，在需求恢复和货币宽松双重因素驱动之下，大宗商品市场景气度高企。

　　目前，随着疫苗落地加速，全球新冠肺炎新增病例持续下降。美国CDC数据表明，截至当地时间2月17日，美国约4030万人注射了至少一剂新冠肺炎疫苗，其中约1550万人完成了接种。而欧盟发布的统计数据显示，自去年12月底新冠肺炎疫苗开始接种以来，欧盟已经有2200万人接种。在全球新冠肺炎疫苗接种加速的情况下，新增确诊及死亡人数持续下降。WHO最新发布的全球疫情周报显示，截至2月14日的一周内，全球新增确诊病例约270万例，较前一周下降16%，连续第五周保持下降趋势；新增死亡病例约8.1万例，较前一周下降10%，连续第三周呈下降之势。

　　图为美联储放水与CRB指数大幅走强

　　同时，货币环境有望在相当长一段时间内维持宽松。美联储2月17日公布的1月货币政策会议纪要显示，美联储官员一致认为将在未来很长一段时间内保持宽松货币政策，以帮助美国经济从疫情的重创中复苏。

　　在大宗商品景气度走强的背景下，我们认为2021年后续驱动白银价格上行的动力主要来自需求端而非供给端，且需求端的驱动力相对较为“短暂而温和”。

　　从全球白银供给来看，前期全球两大白银生产国墨西哥和秘鲁因受疫情影响，国内银矿产量大幅下降。但随着疫情逐步得到控制，两国银矿复工后，月度产量稳步回升，目前已经基本恢复到疫情前水平。2020年11月，秘鲁白银产量为29.45万千克，墨西哥白银产量为30.80万千克，2019年月平均产量分别为32.15万千克和29.66万千克。进入2021年之后，我们预计全球白银供给偏紧的现状将逐步缓解。

　　目前白银需求结构中，工业需求占比最高，剩余部门需求包括珠宝首饰、银币银条投资以及银器具需求。就物理属性而言，白银不仅有着良好的电热传导特性，还具有较高的感光性和发光特性，因此被广泛应用于多种工业领域，其下游的应用包括电子电气、感光材料、光伏、催化剂、印刷电子技术、纳米银(医疗、化妆品、食物等)、医学、电池等领域。在白银的下游应用中，电子电气需求最大，占工业用量比重接近45%，其次是光伏需求，占比14%左右，合金冶炼和感光材料需求分别占比约10%和7%。

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